Рынки теперь закладывают повышение ставок до 2027 года, поскольку ожидания снижения ставок ФРС испаряются

Разговор о Федеральной резервной системе изменился таким образом, что должен насторожить всех, кто держит долгосрочные активы. Несколько месяцев назад обсуждался темп снижения ставок. Теперь рыночные стратеги говорят, что вопрос в том, как долго ФРС будет придерживаться текущей политики, и кривая фактически сместилась в сторону ценообразования скромных повышений до 2027 года.

Цифры, стоящие за этим поворотом, поразительны, потому что всего три месяца назад закладывались 2-3 снижения ставок. Мы можем столкнуться с совокупным повышением примерно на 30 базисных пунктов до 2027 года, что довольно тяжело для рынка.

Отпечатки пальцев видны по всей кривой казначейских облигаций. 10-летние облигации торгуются по ставке 4,56%, а 30-летние — по 5,06% после пика 19 мая, который поднял 10-летние облигации до 4,67%. Реальные доходности говорят о том же: 10-летние TIPS составляют 2,18%, по сравнению с 1,91% 1 мая. Финансовые условия ужесточаются на реальной основе, отдельно от инфляционного наложения.

Четыре причины для сброса режима

Первый драйвер — инфляционное давление из нового источника. Нефтяные тарифы и краткосрочный спрос в цикле ИИ толкают цены таким образом, что ФРС трудно компенсировать только политикой. S&P Global отметил, что «растущее ценовое давление также побуждает официальных лиц Федеральной резервной системы рассматривать повышение процентных ставок для охлаждения инфляции». RBC Economics добавил, что инфляция остается устойчивой, даже несмотря на то, что рынок труда держится. Официальные данные по кривой можно прочитать напрямую от U.S. Treasury.

Второй — устойчивость рисковых активов. Акции не соответствуют учебному сценарию, согласно которому высокие реальные доходности должны уничтожать мультипликаторы. ETF-трекеры S&P 500 выросли значительно в этом году, при этом индекс торгуется с форвардным P/E 21x. Когда рост не замедляется, у ФРС меньше причин для разворота.

Третье — фискальная премия. Инвесторы требуют большего, чтобы держать более долгосрочные бумаги, и точка. Спред между 10-летними и 30-летними облигациями, а также разрыв между реальными доходностями 5-летних и 30-летних облигаций — это цена, которую рынок облигаций назначает дефицитам.

Четвертое — глобальное распространение. Переоценка выходит далеко за пределы США. Британские гилты и японские JGB также растут, и стресс просачивается на рынки финансирования. Benzinga отметил, что на рынке РЕПО США наблюдается всплеск краткосрочных процентных ставок, напоминающий кризис финансирования 2019 года, связанный с государственными заимствованиями и количественным ужесточением.

Сколько на самом деле стоит режим «выше и дольше»

Для держателей облигаций первым приходит счет за дюрацию. 30-летние облигации с доходностью 5,06% обеспечивают щедрый купонный доход и жестокую математику оценки при дальнейшем росте доходности. Средняя часть кривой, где 5-летние облигации торгуются по ставке 4,25%, предлагает менее болезненный профиль дюрации.

Для инвесторов в дивидендные акции арифметика сложнее. Когда безрисковые казначейские облигации приносят более 4% по большинству сроков погашения, 3% доходность с циклическим риском теряет свою относительную привлекательность. Оценка коммунальных услуг и REIT снижается по мере роста планки.

Акции роста сталкиваются с проблемой дисконтирования. Реальные доходности выросли по всем срокам погашения с 1 мая, и денежные потоки с длительной дюрацией оцениваются наиболее сильно. Даже при капитальных затратах на ИИ, составляющих 1,2-1,3% ВВП, сжатие мультипликаторов остается недостаточно обсуждаемым риском.

Пенсионеры, живущие на фиксированный доход, могут оказаться тихими бенефициарами. Сьюз Орман отстаивала идею резервов наличных средств на пенсии, отмечая: «Что замечательно в текущих процентных ставках, так это то, что они высоки и, вероятно, останутся не такими низкими, как раньше, когда они были около 0,6%». Три-пять лет безопасной доходности превратились из упущенной возможности в реальный актив.

Тезис, который стоит держать в голове, прост. Вопрос в том, перестраивается ли весь режим ставок на более высокий уровень.

Стоит понаблюдать за доходностью еще одну неделю, потому что эти тенденции не высечены в камне. Ходят разговоры о скором заключении иранской сделки, что, вероятно, значительно снизит эти ожидания.